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新興株よりもディフェンシブ株の値動きが大きいのはなぜ?

不可解な価格形成の謎

岡村 友哉
JR東海(左)とCYBERDYNE(右)のどちらが価格変動リスクが高い?(撮影:風間仁一郎)
  先生「さて、ここで問題です。タカラバイオ (4974)アステラス製薬(4503)ではどちらの株価変動リスクが大きいでしょうか?」
 生徒「それはタカラバイオです!」
 先生「ブー!正解はアステラスです。では気を取り直して第2問。CYBERDYNE (以下:サイバーダイン、7779)JR東海(東海旅客鉄道、9022)ではどちらの株価変動リスクが大きいでしょうか?」
 生徒「馬鹿にしないでください。それはわかります、サイバーダインです!」
 先生「ブー!JR東海です。君は廊下に立ってなさい!」

 先週、市場参加者の間で話題になったのは20日の「MSCI最小分散指数」の銘柄入れ替え発表だった。MSCIの指数でメジャーなのは「標準指数」だが、この「最小分散指数」をベンチマークにするパッシブ運用も近年増えていたという。たとえば、2013年10月には朝日ライフアセットマネジメントが同指数をベンチマークにすると発表していた。

 今回の入れ替え前は組み入れ比率トップがエーザイ (4523)で、2位がオリエンタルランド (4661)だった(共にウエートは2%超に達していた)。同指数はそのほか、食品株や薬品株、私鉄株を中心とする157銘柄の日本株で構成されていた。東証株価指数(TOPIX)よりもリスクが小さくなるようボラティリティも考慮した安定株で作られた指数で、大和証券の試算によれば同指数との連動を目指すパッシブファンドの規模は約5700億円という。

 銘柄入れ替えでは、スルガ銀行 (8358)千葉銀行 (8331)京成電鉄 (9009)など7銘柄が指数から除外され、九州電力 (9508)北陸電力 (9505)など電力株5銘柄のほか、三菱マテリアル (5711)住友金属鉱山 (5713)など資源株も含めた計16銘柄が新規採用された。

 これが意味するところは、MSCIは“電力株”を価格変動リスクが小さいセクターと認めたともいえるということ。その後に採用されなかった東京電力 (9501)が異様な熱狂ぶりとなったのも、この件と関係ないとはいえないだろう。

 債券のウエートを落として株のウエートを高めるという流れが存在するとみられる中、伝統的なディフェンシブ株は当初、債券の代替として機関投資家がかなり買っていたのではないかとも考えられる。これがディフェンシブ株を異常な割高状態に導いた一因であると想像するが、その後の調整でボラティリティ(=価格変動率)がハネ上がった。結果、株価変動リスクでいえば、食品株や私鉄株よりも電力株のほうが安全といった見方が理論上はできるようになったというわけである。

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